В недавнем ответе Филипп Багус продолжил нашу прежнюю дискуссию. В этой статье я сосредоточусь лишь на двух наиболее важных спорных вопросах.

Первый из них теоретический и касается природы гиперинфляции. Второй относится к контрфактической истории: речь идёт о том, что произошло бы с уровнем цен в песо в Аргентине, если бы Хавьер Милей, придя к власти в декабре 2023 года, исполнил своё предвыборное обещание закрыть центральный банк.

Рассмотрим их по порядку.

Профессор Багус, по-видимому, желает использовать термин «гиперинфляция» для обозначения любой ситуации, в которой уровень цен достигает некоего критического порога по росту ИПЦ. Он утверждает, что гиперинфляции могут возникать в результате резкого снижения спроса на деньги, так же как в прошлом они возникали вследствие резкого увеличения денежной массы.

Я считаю этот тезис злоупотреблением терминологией. Последствия взрывного роста денежной массы (при постоянном спросе на деньги) радикально отличаются от последствий обрушения спроса на деньги (при постоянной денежной массе). Да, в обоих случаях уровень цен растёт, но этим сходство и ограничивается. Процессы, сопровождающие рост цен, принципиально различны в этих двух сценариях.

Обрушение спроса на деньги по сути означает быстрое сжатие прежней денежной зоны. Один за другим — а зачастую и массово — люди отказываются от использования старой валюты. Они начинают вести расчёты и обмен в новых денежных единицах (в основном в иностранных валютах и драгоценных металлах). Они платят фантастически высокие цены, лишь бы окончательно избавиться от старых денежных знаков. По мере роста уровня цен корневая проблема исчезает. Происходит определённое перераспределение — в основном в пользу нерезидентов, которые продают резидентам иностранную валюту и драгоценные металлы. Случаются отдельные банкротства, с сопутствующими потерями для держателей долговых бумаг. Однако не происходит существенноого обесценивания немонетарных форм богатства, таких как недвижимость и акции, и не наблюдается всеобщего и затяжного паралича экономики. Люди быстро адаптируются и продолжают жить.

Напротив, когда происходит взрывной рост денежной массы, а спрос на деньги принудительно поддерживается с помощью жесткого навязывания законов о принудительном курсе, быстрого и безболезненного выхода из ситуации не существует. Перераспределение доходов и богатства становится масштабным и может продолжаться многие месяцы, а то и годы. Сбережения исчезают, экономический расчёт становится невозможен, разделение труда рушится, о долгосрочном планировании и инвестициях не может быть и речи. Ценность всех долговых бумаг с фиксированным доходом обнуляется. Рано или поздно люди начинают продавать недвижимость, акции компаний, картины и прочие ценности по заниженным ценам — просто чтобы продержаться ещё одну неделю или хотя бы день. Лишь в самом конце этого процесса, когда невыносимая экономическая боль толкает отчаявшееся население на неповиновение властям, тогда и только тогда спрос на деньги обрушивается и запускается описанный выше процесс исцеления.

Называть эти два совершенно разных процесса одним и тем же словом — значит неизбежно сеять путаницу. Примерно двадцать лет назад Петер Бернхольц составил каталог всех известных случаев гиперинфляции (см. его книгу Monetary Regimes and Inflation). Не было ни одного случая, при котором гиперинфляция происходила бы при постоянной (или медленно меняющейся) денежной массе. Во всех случаях денежную массу резко увеличивали для финансирования огромных государственных дефицитов. И если мы посмотрим на случаи гиперинфляции, произошедшие уже после выхода этой книги, то увидим, что с тех пор ничего не изменилось.

Иначе говоря, существуют не только фундаментальные праксеологические различия между различными процессами, способными привести к росту цен, но и в реальности единственным процессом, который когда-либо приводил к гиперинфляции, был процесс, вызванный взрывным ростом денежной массы. Именно это и называли гиперинфляцией. Употребление этого слова в ином значении чревато распространением путаницы и необоснованных страхов.

Теперь перейдём ко второму вопросу. Что бы произошло с уровнем цен в песо, если бы президент Милей закрыл центральный банк в начале 2024 года?

Стандартный ответ любого сколько-нибудь серьёзного экономиста заключается в том, что цены бы рухнули под влиянием стремительно сжимающейся денежной массы. По крайней мере, я так думал (и до сих пор так считаю), что это стандартная реакция. Мы можем представить себе разные сценарии закрытия центрального банка. Большинство из них привели бы к колоссальному сокращению объёма базовых денег. Допустим, ради аргумента, что объём базовой денежной массы отныне заморожен. Но даже в этом случае совокупная денежная масса сократилась бы, поскольку объём фидуциарных средств, создаваемых коммерческими банками, резко бы упал. Многие из них обанкротились бы без помощи центрального банка, а оставшиеся были бы вынуждены резко нарастить свои резервные фонды.

В самом деле, в конце 2023 года спрос на песо снижался. Однако, снова-таки, я полагаю, что лишь немногие экономисты сочтут именно это основным фактором ценовой инфляции тех лет. Думаю, большинство из нас в первую очередь обратятся к монетарным агрегатам и будут ожидать, что спрос на песо будет подстраиваться под капризы денежно-кредитной политики. На более поздних стадиях гиперинфляции ситуация может быть иной, как мы уже обсуждали, но Аргентина в конце 2023 года ещё не находилась на такой стадии.

И вот появляется Филипп Багус и утверждает, что Аргентина находилась на серьезной стадии (хотя и не на самой последней) зарождающейся гиперинфляции, а спрос на песо стремительно падал. В этом контексте, по его мнению, закрытие центрального банка уничтожило бы всякое доверие к песо. Следовательно, это привело бы к ускоренной инфляции, а не к какому-либо дефляционному процессу:

Предыдущее правительство резко увеличило предложение денег, ускорив тем самым рост цен. Запустилась инфляционная спираль, при которой падение спроса на песо ведёт к росту цен (наиболее ярко проявляющемуся в обменном курсе с долларом), что, в свою очередь, ведёт к дальнейшему снижению доверия и спроса на песо, и так далее. Нет необходимости в том, чтобы предложение денег продолжало расти до самого последнего этапа гиперинфляции; предыдущая экспансия могла уже запустить процесс утраты доверия. Устранение центрального банка в первый день правления Милея не остановило бы процесс потери доверия; скорее, песо лишился бы последних надежд на возможность фиксированной конвертации в доллары.

Эта версия событий и вызвала мою изначальную реакцию, а затем и всю последующую дискуссию. Я счёл её (и по-прежнему считаю) совершенно неправдоподобной. Выше я уже обсудил некоторые теоретические и терминологические аспекты, имеющие здесь значение. Но есть и вопрос эмпирической достоверности версии профессора Багуса. И у меня нет ощущения, что он точно передаёт факты.

Мне трудно представить, что аргентинцы «потеряли бы доверие» к песо, если бы исчезла надежда на его конвертацию в доллары по фиксированному курсу. На протяжении последних двадцати лет, а возможно, и дольше, не было ни одного сколько-нибудь продолжительного периода стабильности обменного курса. Песо всё это время пребывал на устойчивой траектории обесценивания. Откуда же могла взяться хоть какая-то надежда на фиксируемую конвертацию?

Более того, неверно утверждение о том, что предыдущее правительство «резко» увеличило денежную массу — если под этим понимать «намного больше, чем предыдущие правительства» или «намного больше, чем администрация Милея». Денежная масса, безусловно, не удваивалась, не утраивалась и не учетверялась, как это часто бывает при настоящих гиперинфляциях. Фактическая динамика аргентинских денежных агрегатов M0 и M1 (мне не удалось найти данных, необходимых для расчёта M2) с января 2023 года по август 2025 года выглядит следующим образом:

Обратите внимание на то, что график использует логарифмическую шкалу. Рост денежной массы при предыдущем правительстве не был существенно выше, за исключением самого последнего месяца его правления. При президенте Милее инфляция денежной массы продолжалась более или менее в том же темпе. Центральный банк и коммерческие банки позволили его правительству, по меткому выражению Яниса Варуфакиса, «одолжить триллионы долларов». И хотя отношение госдолга к ВВП значительно снизилось в ходе этого инфляционного процесса, остаётся фактом, что триллионы песо и миллиарды долларов были перераспределены — как и при его предшественнике — снизу вверх по экономической пирамиде.

Даже если мы посмотрим на индекс потребительской инфляции и сравним его с ежемесячными темпами роста M0 и M1, мы не обнаружим никаких признаков ситуации, напоминающей поздние стадии гиперинфляции. Мы не увидим разницы по уровню, сопоставимой с гиперинфляцией, между периодом правления Милея и его предшественником. Да, был заметный скачок «галопирующей» инфляции в ноябре и декабре 2023 года, но ничего даже близкого к тому, что обычно называют гиперинфляцией. И, что важнее всего, эта галопирующая инфляция вполне объяснима как следствие предыдущего наращивания денежной массы. Когда рост M1 начал резко тормозиться с ноября по февраль, в какой-то момент даже сокращая агрегат M1, движение цен быстро последовало в том же направлении. В этом нет ничего удивительного. Нет необходимости вводить какую-либо экстравагантную гипотезу о внезапном гиперинфляционном снижении спроса на деньги.

В свете этих фактов, я считаю необоснованным прибегать к довольно сомнительному допущению, что спрос на деньги якобы стал основным фактором инфляции в конце 2023 года, потому что аргентинцы внезапно «потеряли доверие» к песо. Не было необходимости отклоняться от типичного объяснения подобных ситуаций и приписывать особую роль спросу на деньги в данном контексте. Ошибочно было полагать, что закрытие центрального банка усугубит инфляцию или даже приведёт к гиперинфляции.

Оригинал статьи

Перевод: Наталия Афончина

Редактор: Владимир Золоторев