Новости о центральных банках, процентных ставках и долгах являются сегодня неотъемлемой частью информационного поля. Мы постоянно слышим о деятельности финансовых организаций и финансовых институтов. Однако, далеко не всегда финансовый сектор и финансовые учреждения считались такими важными. Государственная политика не всегда была ориентирована на поддержку банков, низких процентных ставок и обеспечение все большего потока дешевых и простых кредитов. Сообщения о рутинной деятельности центральных банков — подразумевающие, что эта деятельность непосредственно влияет почти на каждый аспект нашей жизни — не всегда были нормой.

Эти изменения называются “финансизацией”. Это порождение экономики, которая все больше ориентируется на финансовый сектор за счет других областей. И это относительно новое явление. Ученые предложили много объяснений причин появления финансизации, но все они объясняют ее деятельностью рынков. Истинной же причиной являются десятилетия политики правительства и центрального банка, направленной на раздувание цен на активы на финансовых рынках и регулярное спасение финансового сектора во время кризисов.

Что такое финансизация?

“Финансизация” — это термин, используемый для описания процесса, посредством которого финансовые учреждения, такие как банки и хедж-фонды, захватывают экономики и политические системы в большей части мира.

Экономист Джеральд Эпштейн дает такое определение: “возрастающее значение финансовых рынков, финансовых мотивов, финансовых институтов и финансовых элит в функционировании экономики и ее управляющих институтов”¹.

Социолог Грета Криппнер приводит другое: “тенденция к получению прибыли в экономике через финансовые каналы, а не через производственную деятельность”².

Некоторые ученые пытались измерить распространенность финансизации в Соединенных Штатах. Кармен Доробаш пишет:

Лин и Томашкович-Деви (2013) утверждают, что … одной из важных тенденций последних десятилетий было расширение деятельности как финансовых, так и нефинансовых компаний на финансовых рынках.

Авторы анализируют соотношение между финансовым доходом (суммой процентов, дивидендов и прироста капитала) и прибылью для производственных и нефинансовых фирм в Соединенных Штатах … Они обнаруживают, что в период с 1970 по 2007 год американские фирмы становятся все более финансово ориентированным, получая все меньшую долю своего дохода от продажи товаров и услуг и примерно в четыре раза больше доходов от финансовой деятельности по сравнению с 1970 годом.

Пожалуй, наиболее часто приводимый пример финансизации — это расширение финансовой деятельности американских автопроизводителей:

General Motors учредил свое финансовое подразделение General Motors Acceptance Corporation (GMAC) в 1919 году, а Ford создал своего поставщика финансовых услуг Ford Motor Credit в 1959 году. До 1980-х годов основной функцией этих финансовых учреждений было предоставление своим автомобильным клиентам доступа к кредитам для увеличения продажи автомобилей. Начиная с 1980-х годов, эти фирмы расширили свое портфолио. GMAC ввел ипотечное кредитование в 1985 году. В том же году Ford приобрел First Nationwide Financial Corporation, первую компанию, которая работала на национальном уровне, чтобы выйти на рынки сбережений и жилищных кредитов. В 1990-х годах GMAC и Ford Motor Credit расширили свои услуги, включив в них страхование, банковское и коммерческое финансирование.

К началу 2000-х годов большая часть прибыли GM приходилась на его финансовые операции, а не на производство автомобилей, и в S & P 500 все чаще доминировали финансовые фирмы³.

Временные рамки

Историки финансизации обычно считают началом процесса конец 1970-х или или начало 1980-х годов. Социолог Фрэнк Доббин, например, заключает,

Мы увидели быстрый сдвиг в деятельности бизнеса в Соединенных Штатах: не от производства к услугам, а к финансам, как таковым. Как отметил Саймон Джонсон, когда в 2001 году рынок достиг своего пика, на долю финансов приходилось 40% прибыли в американской экономике.

Часто цитируемое исследование Лин и Томашкович-Деви показывает, что “отношение финансового дохода к прибыли” более чем удвоилось в течение 1980-х годов, а затем выросло еще больше в течение 1990-х годов.

Криппнер отмечает:

Тенденция указывает на более высокую долю доходов, поступающих от финансовых, по сравнению с нефинансовыми источниками доходов … Это соотношение является удивительно стабильным в 1950-х и 1960-х годах, но начинает расти в 1970-х годах, а затем резко увеличивается в течение 1980-х годов. , В конце 1980-х годов соотношение достигает пика на уровне, примерно в пять раз превышающем уровни, характерные для послевоенных десятилетий.

И эта тенденция не была характерна только для Соединенных Штатов. Сравнительные данные показывают, что в большинстве богатых стран прошли аналогичные преобразования. По словам Доббина:

Это произошло в либеральных рыночных экономиках и управляемых рыночных экономиках. Это произошло в экономиках с сильными социальными государствами и слабыми социальными государствами. Это произошло в тех местах, где неолибералы рано пришли к власти, и в тех местах, где неолибералы никогда не управляли шоу. Это произошло независимо от партийной окраски правительства. Сравнительные данные также дают нам нечто очень близкое к натурному эксперименту. Была только одна богатая демократическая страна, которая избежала фискального кризиса государства в этот период благодаря счастливому открытию нефти. Эта страна — Норвегия. И — кроме банковских анклавов Швейцарии и Люксембурга, которые не финансизировались только потому, что они уже были зависимы от финансов, — Норвегия, кажется, единственная богатая демократическая страна, которая не подвергалась финансизации в этот период⁴.

Что говорят антикапиталисты о причинах финансизации?

Причины финансизации уже давно обсуждаются. Некоторые причины, предложенные учеными, опираются на экономику, другие являются социологическими и культурными.

Финансизация как эндемическое свойство позднего этапа капитализма

Во многих случаях мнение о том, что финансизация является частью естественной эволюции рынков, коренится в марксизме. Некоторые авторы утверждают, что финансизация — это циклический процесс, восходящий к самым ранним дням капитализма, как описано, например, Джованни Арриги в его книге “Долгий двадцатый век”. По словам Арриги, капиталистические системы начинаются с продуктивной фазы, но в конечном итоге, в результате все более интенсивной глобальной конкуренции, переходят в финансовый сектор в попытках увеличить прибыль за счет финансовых спекуляций, а не за счет производства. С этой точки зрения, финансизация — это просто еще одна фаза развития капиталистической системы, которая создается рынками, как таковыми.

В этом якобы естественном развитии капитализма, утверждает Арриги, “материальная экспансия в конечном итоге приводит к чрезмерному накоплению капитала… и конкуренция все чаще превращается из игры с положительной суммой в игру с нулевой суммой (или даже отрицательной суммой)”.⁵

В более раннюю и менее конкурентную эпоху владельцы капитала могли быть мотивированы вкладывать большую его часть в физические заводы, занятость и производство. Но глобализация и “острая конкуренция” усиливают “склонность капиталистических предприятий сохранять в ликвидной форме растущую долю поступающего денежного потока”⁶. Это приводит к конкуренции между государствами за капитал, который все больше накапливается на финансовых рынках. Получающийся в результате политический уклон в пользу владельцев капитала приводит к “перераспределению доходов от всех видов сообществ в предприятия, которые контролируют мобильный капитал, тем самым раздувая и поддерживая прибыльность финансовых сделок, в значительной степени отделенных от торговли и производства”⁷.

Рост движения “акционерной стоимости”

Вторая предложенная причина финансизации — рост движения “акционерной стоимости” (shareholder value — идея о том, что конечной мерой успеха компании является степень, в которой она обогащает акционеров,- прим.ред.) Эта теория, возможно, наиболее подробно описанная социологом Джеральдом Дэвисом, гласит, что до 1970-х годов публично торгуемые корпорации (publicly traded corporations — предпрития, открыто торгующие акциями, в которых акционеры являются формальными собственниками, — прим.ред.) важными социальными институтами, которые выполняли несколько функций, помимо производства товаров и услуг. Благодаря реформам, навязанным им прогрессистами, эти корпорации обеспечили долгосрочную занятость и стали катализатором сбережений благодаря своим пенсионным программам. По словам Дэвиса, “корпорации стали центральным незаменимым игроком в экономике США”⁸.

Но этот стабилизирующий статус-кво, как утверждает Дэвис, был разрушен “переворотом” в 1980-х годах, и корпорации были “разделены на составные части”⁹. Это привело к существенным увольнениям, и корпоративная экономика стала менее концентрированной. Столкнувшись с новой конкуренцией, корпорации отказались от своей прежней социальной роли и вместо этого сосредоточились на акционерной стоимости. Этот новый корпоративный ландшафт характеризовался тем, что акционеры чаще покупали и продавали свои акции, а корпорации были вынуждены более жестко конкурировать, чтобы обеспечить более крупные дивиденды и рост цен на акции. Это высосало богатство из пенсионных фондов и программ здравоохранения, и это уменьшило социальные льготы, когда-то предоставленные корпорациями старого формата.

Следовательно, финансизация возросла по мере того, как инвесторы и владельцы бизнеса все чаще соглашались с тем, что единственной целью компании является повышение акционерной стоимости, а не рост производства и доли рынка. Хотя умелое производство и растущая доля рынка могут способствовать повышению акционерной стоимости, другие методы могут оказаться проще. Компании могут увеличить свою собственную акционерную стоимость, увеличив свои портфели или используя силу спекулятивного безумия. В любом случае, производство нефинансовых продуктов и услуг отошло на второй план.

Спекулятивные мании

Третья теория гласит, что спекулятивные мании со временем стимулировали рыночный спрос на все большее количество финансовых инструментов, которые позволяют инвесторам делать ставки практически на все под солнцем. Эти мании могут быть вызваны любым числом причин, начиная от небывалого урожая и заканчивая войной или внедрением новой технологии. Затем эти мании усиливаются культурными или психологическими изменениями, которые сопровождают восприятие “новой реальности”. Экономисты давно пытаются использовать эти культурные факторы для объяснения экономических событий. Джон Мейнард Кейнс, например, использовал термин “животный дух”, чтобы обобщить эти нематериальные изменения.

Эти теории были популяризированы экономистами Хайманом Мински и Чарльзом Киндлбергером, которые считали, что как только рынки достигают определенного уровня успеха, они склонны вызывать чрезмерную уверенность в будущих инвестициях.

Хотя эта теория признает, что мания может быть вызвана внешними факторами, тем не менее, она считает, что сами рынки способствуют тенденции к нереалистичным ожиданиям, которые “быстро отрываются от реальных ценностей”¹⁰.

Согласно Криппнеру, эти “теории пузырей рассматривают процессы, происходящие внутри рынков, как дестабилизирующие, а не стабилизирующие рынки” (выделение добавлено)¹¹.

В любом случае, результат заключается в том, что инвесторы стремятся получить большее финансовое вознаграждение, делая ставки на пузыри, а не производя физические товары и нефинансовые услуги. В результате получаем финансизацию.

Дерегуляция

“Дерегуляция” также является важной темой в анализе финансизации.

Криппнер, например, приходит к выводу, что “поворот к финансизации случился в результате внутреннего финансового дерегулирования в 1970-х годах”¹². За этим последовало ослабление многих регуляций в том, как банки выплачивали проценты по депозитам (также известное как версия Правил Q до 1986 года).

Короче говоря, отмена различных регуляциий о финансовом секторе, многие из которых существовали с времен Нового курса, привела к увеличению потока капитала и привела к усилению конкуренции между банками и финансовыми фирмами за доллары сберегателей из среднего и высшего классов. Игра в сбережения и инвестиции была относительно скучной и уравновешенной до дерегулирования 1970-х и 80-х годов, после чего усилившаяся конкуренция привела к появлению множества более рискованных, но потенциально более прибыльных инвестиционных инструментов.

В этом нарративе деньги вкладываются в финансовый сектор, поскольку инвестиционные фирмы и банки сильно конкурируют и увеличивают отдачу от инвестиций. Это высасывает деньги из других секторов, которые по-прежнему предлагают лишь умеренные и долгосрочные выгоды, связанные с инвестициями в производство и нефинансовые услуги.

Истинная причина: бэйлауты, центральные банки и Greenspan Put

Критики финансизации правы в том, что она существует. И они иногда правы в описании того, как такие события, как дерегулирование и спекулятивные мании, формируют способы, которыми происходит финансизация. Но эти теории не могут объяснить истинные причины того, почему финансовый сектор стал рассматриваться как безопасное и прибыльное убежище для такого большого объема капитала.

Неспособность определить основную причину имеет множество последствий для политики. В конце концов, если предположить, что сами рынки содержат семена финансизации и что эти процессы просто освобождаются, когда правительства предоставляют рынкам большую свободу, то мы легко можем заключить, что рынки не могут функционировать без значительного государственного регулирования и что они являются причиной различных кризисов и паник последних десятилетий.

Если рынки постоянно вызывают глобальные кризисы, то возможно, используя термин Дэвида Стокмана, рынок действительно является “машиной конца света”.

Но в этом нарративе игнорируются ключевые характеристики современной экономики: правительства используют фискальную и монетарную политику, чтобы значительно ослабить рыночную дисциплину. Правительства делают это путем бэйлаутов и политики центральных банков, направленной на снижение процентных ставок и увеличение денежной массы.

Эта политика, как правило, в большей степени ориентирована на финансовый сектор, поэтому риск инвестирования в учреждения финансового сектора снижается для тех, кто надеется извлечь выгоду из (полного или частичного) бэйлаута и легкого заимствования в случае кризиса. Как “кредиторы последней инстанции”, центральные банки могут с легкостью закачивать ликвидность в финансовый сектор. Это побуждает инвесторов к участию в проектах с более высоким риском, чем в том случае, если бы они не были уверены, что в случае кризиса их спасут.

Проблема бэйлаута очевидна даже для тех, кто считает, что сами рынки ориентированы на стимулирование чрезмерного риска. Например, хотя Минский и Киндлбергер утверждают, что спекулятивные мании имеют свои корни в рынках, они, тем не менее, признают, что эти мании часто усугубляются присутствием центрального банка, действующего в качестве кредитора последней инстанции. Криппнер резюмирует этот момент: “если финансовые учреждения знают, что правительство их выручит, они будут спекулировать еще активнее, делая кризис еще более серьезным, когда он, наконец, наступит”¹³.

Таким образом, хотя изменения в политике в течение 1970-х и начала 80-х годов могли способствовать финансизации, основополагающей причиной было устранение риска с рынка посредством правительственных бэйлаутов. В конце концов, после дерегулирования быстро стало очевидно, что новая финансовая среда не обязательно способствует легкому обогащению: Continental Illinois стал крупнейшим банкротом в истории США в 1984 году. Фондовый рынок рухнул в 1987 году. Если бы рынки функционировали нормально (без бэйлаутов,- прим.ред.), это было бы сигналом, что рискованные инвестиции приводят к неприятным последствиям для конкретных вовлеченных инвесторов.

Но инвесторы вообще не усвоили этот урок. Continental Illinois был спасен, когда правительство США национализировало банк, защищая его акционеров. После краха рынка в 1987 году новый председатель ФРС Алан Гринспен “немедленно заполнил банковскую систему новыми резервами, заставив Комитет по операциям на открытом рынке ФРС (FOMC) покупать огромные количества государственных ценных бумаг на рынке репо”.

Другими словами, этому новому миру финансизации, наступившему после 1970-х годов не исполнилось даже десяти лет, как федеральные политики начали учить инвесторов тому, что если они попадут в беду, федеральные политики спасут их¹⁴.

К началу 1990-х годов США вошли в мир так называемого “Greenspan put”, в котором быстро стало ясно, что центральный банк будет вмешиваться, чтобы спасать рынки всякий раз, когда инвесторы несут слишком большой риск. Учреждения финансового сектора могут пожинать плоды хороших времен и они будут спасены налогоплательщиками, когда времена станут плохими. При Гринспене центральный банк многократно спасал финансовый сектор различными способами. Мы видели это в мексиканском финансовом кризисе, азиатском финансовом кризисе конца 1990-ых, и бэйлаутах, которые последовали за кризисом Dot-com. Гринспен участвовал в раздувании пузыря на рынке жилья после 2004 года.

“Greenspan put” не исчез после ухода Гринспена из Совета Федеральной резервной системы. Он был продолжен в различных формах всеми его преемниками. Таким образом, легко понять, почему в этих условиях финансовый сектор становится привлекательным местом для инвесторов по сравнению с другими секторами. Зачем инвестировать в отрасли, которые не будут спасены, когда чрезмерный риск в финансовом секторе, вероятно, будет вознагражден за то, что он принимает на себя все большие риски?

Даже когда целенаправленные бэйлауты не являются целью, постоянные усилия центральных банков по увеличению ликвидности на рынках посредством создания новых денег благоприятствуют финансовому сектору по сравнению с другими секторами экономики. Роберт Блюмен описал механизмы, которые не позволяют политике центрального банка, стимулирующей инфляцию цен на активы, отражаться на инфляции потребительских цен. Это означает, что повышение цен в финансовых активах, таких как акции, еще больше увеличивает воспринимаемую стоимость финансового сектора по сравнению с другими секторами. Все это означает, что финасизация находится вне рамок того, что обычно происходит на свободном рынке.

Финансизация и наша экономика пузырей

Хотя такие исследователи, как Арриги, Дэвис и Криппнер, описывают различные аспекты финансизации, эти теории не работают как удовлетворительное объяснение этого явления. Даже если культурные изменения, новые инвестиционные инструменты или отсутствие государственного регулирования позволили создать новые инвестиционные возможности в финансовом секторе, нет никаких оснований полагать, что реальный человеческий страх перед потерей денег в корне изменился. На функционирующем рынке обещание огромной прибыли за счет инвестиций в финансовый сектор сдерживается страхом потери. Поскольку инвесторы видят, что банки терпят неудачу, а акции теряют в цене, они обычно рассматривают эти события так, как они есть: как демонстрацию обратной стороны финансизации.

Но в последние десятилетия правительства и центральные банки не допускают такого хода событий.

Таким образом, недостаточно пытаться описать финансизацию в терминах культурных изменений или расплывчатых марксистских представлений о капиталистической эволюции. В основе проблемы лежит вмешательство правительства, направленное на то, чтобы предоставить классу инвесторов большую прибыль и защитить его от потерь.

Тем не менее, среди политиков и центральных банков преобладает “мудрость”, заключающаяся в том, что все большие объемы финансирования, поддерживаемые постоянными вмешательствами правительства, являются каким-то естественным и неизбежным признаком рыночной экономики. С каждым новым пузырем и каждым новым кризисом центральные банки становятся все более и более склонными к рискованным и “нетрадиционным” вмешательствам, будь то отрицательные процентные ставки, отмена физических денежных средств или все более крупные покупки почти бесполезных активов. Благодаря десятилетиям финансовой поддержки правительства ставки становятся все выше.

Но, пожалуй, самая печальная часть всего этого заключается в том, что по мере нарастания кризисов рынки все больше будут обвинять в том, чего никогда бы не произошло, если бы рынкам действительно было разрешено функционировать.

Оригинал статьи

Перевод: Наталия Афончина

Редактор: Владимир Золоторев